O JCP não acabou. Mas MP das subvenções é água no chope da Ambev

Mais do que a concorrência ou o volume de vendas, um dos assuntos que mais mobilizou os investidores de Ambev neste ano foi o potencial fim dos juros sobre capital próprio (JCP).

No fim das contas, o JCP não acabou, mas mudanças na Medida Provisória 1185 – mais conhecida como MP das subvenções – podem elevar a alíquota efetiva de imposto de renda da Ambev para 20% no próximo ano, contra expectativa anterior de 8,5% nos cálculos do BTG (do mesmo grupo de controle da Exame). Para este ano, a expectativa é de uma alíquota próxima a zero.

Isso, associado à desvalorização no peso argentino, fez com que o banco revisasse para baixo sua previsão de lucro para 2024 em 14% e reduzisse o preço-alvo de R$ 16 para R$ 15 por ação.  É praticamente a cotação da ação, que fechou o pregão de ontem em R$ 14,50.

No novo cenário, a ação parece cara na avaliação do banco. “Por alguns meses, vínhamos dizendo que o valuation estava mais palatável. [Mas] com um múltiplo de 17,6 P/E (preço lucro), ela voltou a negociar com um prêmio em relação aos pares”, disse em relatório a equipe liderada por Thiago Duarte.

Forte geradora de caixa e sem endividamento, a Ambev tem um histórico agressivo de pagamento de remuneração aos acionistas, especialmente na forma de JCP. O instrumento é dedutível do imposto de renda a pagar – garantindo à dona de marcas como Skol e Brahma uma alíquota efetiva muito baixa, em alguns anos próxima a zero. Em 2022, 80% do lucro da Ambev foi distribuído na forma de juros sobre capital próprio.

Depois de muitas idas e vindas, ontem a Comissão Mista da Câmara aprovou o texto final, que vai hoje a plenário. Um acordão entre governo e Congresso deve garantir que a  MP, crucial para atendimento da meta fiscal do próximo ano, seja aprovada ainda este ano, começando a valer em 1º de janeiro de 2024.

A principal mudança diz respeito à forma como é calculada a base para a distribuição de JCP. Hoje, a empresa usa o capital emitido, reservas e lucros retidos, o que totaliza R$ 164 bilhões. Com a nova lei, essa base passaria para R$ 75 bilhões, ou menos da metade, nas contas do banco.

A segunda tem a ver com a tributação de subvenções estaduais em pelo menos 9% para efeito do cálculo do imposto de renda.  Ainda não se sabe se será aplicado um imposto adicional de 25% — o que totalizaria a alíquota nominal de 34%.

Isso vai depender de algumas condições, como a natureza da subvenção (por exemplo, investimentos para aumento de capacidade).  Alguns incentivos terão de pagar também PIS/Cofins, a uma alíquota de 9,25%, em algumas condições.

“Caso o projeto seja aprovado como está hoje, nossa sensação é de que haverá algum tipo de litígio entre as empresas e o governo. Atualmente, estamos assumindo que a Ambev tem todos os requisitos para pagar apenas o imposto de 9% sobre subvenções para investimentos”, diz o BTG.

O banco estima que as subvenções fiscais totalizam R$ 3 bilhões em 2024, implicando um corte de R$ 273 milhões (ou R$ 0,02 por ação) nos lucros da Ambev.

Os analistas reconhecem que o texto ainda pode passar por mudanças e estão com uma projeção abaixo do consenso do mercado – mas acreditam haverá uma rodada de revisões de estimativas aquando o texto for finalmente aprovado.

Olhando o copo meio cheio, há uma boa notícia. “Parece que estamos nos aproximando do ponto em que os impostos e a situação macro da Argentina não serão mais os temas predominantes na discussão da tese de investimento da Ambev com os investidores”, ponderou a equipe do banco.

Por outro lado, do lado operacional, o copo é meio vazio. “Ter ações da empresa, hoje, parece uma aposta em surpresas operacionais positivas. Ainda não estamos em condições de contar com isso. Mesmo no Brasil, onde a Ambev vem nos surpreendendo positivamente, nossa sensação é de que os volumes estão ameaçados com base em uma indústria menos vibrante e mais concorrência”, dizem os analistas.

Num dia positivo para o setor de consumo com as revisões de expectativas para juros nos Estados Unidos e no Brasil, as ações da Ambev fecharam o pregão de ontem cotadas a R$ 14,50, com queda de 1,36%.